Innovación financiera
Creación de nuevos instrumentos, tecnologías e instituciones financieras

La innovación financiera es el acto de crear nuevos instrumentos financieros, así como nuevas tecnologías , instituciones y mercados financieros . Las innovaciones financieras recientes incluyen los fondos de cobertura , el capital privado , los derivados climáticos , los productos estructurados minoristas , los fondos cotizados en bolsa , las oficinas multifamiliares y los bonos islámicos ( Sukuk ). El sistema bancario paralelo ha generado una serie de innovaciones financieras, incluidos los productos de valores respaldados por hipotecas y las obligaciones de deuda colateralizada (CDO). [1]

Existen tres categorías de innovación: institucional, de producto y de proceso. Las innovaciones institucionales se relacionan con la creación de nuevos tipos de empresas financieras, como empresas especializadas en tarjetas de crédito, empresas de consultoría de inversiones y servicios relacionados, y bancos directos . La innovación de producto se relaciona con nuevos productos, como los derivados , la titulización y las hipotecas en moneda extranjera . Las innovaciones de proceso se relacionan con nuevas formas de hacer negocios financieros, incluida la banca en línea y la banca telefónica . [1]

Fondo

Las innovaciones financieras surgen como resultado de una interacción compleja entre las necesidades de ahorro y endeudamiento de los hogares, las necesidades de financiamiento de las empresas, la necesidad de identificar y gestionar los riesgos, los avances en la teoría financiera y la tecnología de la información, los motivos de lucro del sector financiero y, por último, los factores macroeconómicos y regulatorios. [2] Además, las distintas innovaciones financieras pueden surgir de diferentes maneras según se trate de productos, plataformas o procesos. Se han presentado varias explicaciones para el surgimiento de la innovación financiera.

La teoría económica tiene mucho que decir acerca de qué tipos de valores deberían existir y por qué algunos pueden no existir (por qué algunos mercados deberían ser " incompletos "), pero poco que decir acerca de por qué deberían surgir nuevos tipos de valores.

Una interpretación del teorema de Modigliani-Miller es que los impuestos y la regulación son las únicas razones por las que los inversores deberían preocuparse por el tipo de valores que emiten las empresas, ya sean de deuda, de capital o de otra índole. El teorema establece que la estructura de los pasivos de una empresa no debería tener ninguna incidencia en su patrimonio neto (sin impuestos). Los valores pueden cotizar a distintos precios según su composición, pero en última instancia deben sumar el mismo valor.

La explicación tradicional de los determinantes de la innovación financiera en economía es el enfoque racionalista , que se encuentra en la Proposición I de la teoría de la irrelevancia de Modigliani y Miller (M&M). [3] Según la Proposición I, el valor de una empresa está determinado por su potencial para generar ganancias y el riesgo de sus activos subyacentes. La teoría M&M sigue siendo válida solo cuando se hacen suposiciones sustanciales sobre las fallas del mercado. Estas imperfecciones incluyen asimetrías de información, selección adversa y problemas de agencia, [4] mercados incompletos, [5] regulación e impuestos, [6] y otras fricciones que limitan la capacidad de los participantes del mercado para maximizar la utilidad y que requerirían innovaciones financieras para reducirlas. [5]

Paralelamente al teorema M&M, los trabajos de Markowitz sobre modelado de riesgo, Eugene Fama sobre mercados financieros eficientes, William F. Sharpe sobre cuantificación del valor de un activo y Black, Scholes y Merton sobre el valor del riesgo sentaron las bases para que surgieran las innovaciones financieras. [7] Sin embargo, el concepto M&M tiene un problema fundamental. La perspectiva dominante en la teoría M&M es impulsada por la demanda, que pasa por alto que las innovaciones financieras pueden representar un impulso tecnológico, lo que significa que pueden originarse independientemente de las razones de la demanda del mercado. Durante un largo período, el argumento push-pull dominó el pensamiento técnico. [8] Los tecnólogos industriales han determinado que ambos elementos (push y pull) son relevantes. [8] A partir de esta conclusión, el énfasis se ha desplazado hacia la comprensión de la confluencia de elementos económicos, políticos, institucionales y tecnológicos que sustentan las innovaciones. [9]

Además, debería haber poca demanda de tipos específicos de valores. El modelo de fijación de precios de activos de capital , desarrollado por primera vez por Jack L. Treynor y William Sharpe, sugiere que los inversores deberían diversificar completamente y que sus carteras deberían ser una mezcla del "mercado" y una inversión libre de riesgo. Los inversores con diferentes objetivos de riesgo/rendimiento pueden utilizar el apalancamiento para aumentar la relación entre el rendimiento del mercado y el rendimiento libre de riesgo en sus carteras. Sin embargo, Richard Roll argumentó que este modelo era incorrecto, porque los inversores no pueden invertir en todo el mercado . Esto implica que debería haber demanda de instrumentos que abran nuevos tipos de oportunidades de inversión (ya que esto acerca a los inversores a poder comprar todo el mercado), pero no de instrumentos que simplemente reempaqueten los riesgos existentes (ya que los inversores ya tienen tanta exposición a esos riesgos en su cartera).

Si el mundo existiera como lo plantea el modelo Arrow-Debreu , no habría necesidad de innovación financiera. El modelo supone que los inversores pueden comprar títulos que dan resultados si y solo si se produce una determinada situación en el mundo. Los inversores pueden entonces combinar esos títulos para crear carteras que tengan la rentabilidad que deseen. El teorema fundamental de las finanzas establece que el precio de armar una cartera de ese tipo será igual a su valor esperado bajo la medida de neutralidad de riesgo adecuada .

Literatura académica

Tufano (2003) y Duffie y Rahi (1995) proporcionan revisiones útiles de la literatura.

La extensa literatura sobre problemas de principal-agente , selección adversa y asimetría de la información señala por qué los inversores podrían preferir algunos tipos de valores, como la deuda, sobre otros como el capital. Myers y Majluf (1984) desarrollan un modelo de selección adversa de emisión de acciones, en el que las empresas (que intentan maximizar las ganancias para los accionistas existentes) emiten acciones solo si están desesperadas. Este fue uno de los primeros artículos en la literatura sobre el orden jerárquico , que afirma que las empresas prefieren financiar las inversiones primero con ganancias retenidas, luego con deuda y finalmente con capital, porque los inversores son reacios a confiar en cualquier empresa que necesite emitir acciones.

Duffie y Rahi también dedican una sección considerable a examinar las implicaciones de la innovación financiera en términos de utilidad y eficiencia. Este es también el tema de muchos de los artículos de la edición especial del Journal of Economic Theory en la que el suyo es el artículo principal. La utilidad de abarcar el mercado parece ser limitada (o, equivalentemente, la desutilidad de los mercados incompletos no es grande).

Allen y Gale (1988) es uno de los primeros trabajos que endogenizan la emisión de valores contingentes a la regulación financiera —específicamente, la prohibición de las ventas en corto—. En estas circunstancias, concluyen que la división tradicional de los flujos de efectivo entre deuda y capital no es óptima y que se prefieren los valores contingentes al Estado. Ross (1989) desarrolla un modelo en el que los nuevos productos financieros deben superar los costos de comercialización y distribución. Persons y Warther (1997) estudiaron los auges y las caídas asociadas con la innovación financiera.

Los costos fijos de crear mercados líquidos para nuevos instrumentos financieros parecen ser considerables. Black y Scholes (1974) describen algunas de las dificultades que encontraron al intentar comercializar los precursores de los fondos indexados modernos . Entre ellas se encontraban problemas regulatorios, costos de comercialización, impuestos y costos fijos de administración, personal y negociación. Shiller (2008) describe algunas de las frustraciones que implicaba crear un mercado de futuros sobre precios de vivienda.

Ejemplos

Abarcando el mercado

Algunos tipos de instrumentos financieros cobraron importancia después de que las condiciones macroeconómicas obligaran a los inversores a ser más conscientes de la necesidad de cubrir ciertos tipos de riesgos.

Innovación matemática

Los futuros, las opciones y muchos otros tipos de derivados existen desde hace siglos: el mercado de futuros de arroz japonés comenzó a operar alrededor de 1730. Sin embargo, en las últimas décadas se ha producido una explosión en el uso de derivados y técnicas de titulización matemáticamente complicadas . Desde un punto de vista sociológico, algunos economistas sostienen que las fórmulas matemáticas realmente cambian la forma en que los agentes económicos utilizan y fijan el precio de los activos. Los economistas, en lugar de actuar como una cámara que toma una fotografía objetiva de la forma en que funciona el mundo, cambian activamente el comportamiento al proporcionar fórmulas que permiten a los agentes dispersos acordar los precios de los nuevos activos. [11] Véase Derivado exótico , Opción exótica .

Evitar impuestos y regulaciones

Miller (1986) hizo gran hincapié en el papel de los impuestos y la regulación gubernamental para estimular la innovación financiera. [6] El teorema de Modigliani-Miller consideró explícitamente los impuestos como una razón para preferir un tipo de valor sobre otro, a pesar de que las corporaciones y los inversores deberían ser indiferentes a la estructura de capital en un mundo sin fracciones.

El desarrollo de cuentas corrientes en los bancos estadounidenses tuvo como objetivo evitar impuestos punitivos sobre los billetes de los bancos estatales que formaban parte de la Ley Bancaria Nacional .

Algunos inversores utilizan swaps de rendimiento total para convertir dividendos en ganancias de capital, que están sujetas a un impuesto más bajo. [12]

En muchas ocasiones, los reguladores han desalentado o prohibido explícitamente la negociación de ciertos tipos de valores financieros. En Estados Unidos, los juegos de azar son en su mayoría ilegales y puede resultar difícil determinar si los contratos financieros son instrumentos de juego ilegales o herramientas legítimas para invertir y compartir riesgos. La Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CFTC, por sus siglas en inglés) es la encargada de tomar esta decisión. La dificultad a la que se enfrentó la Junta de Comercio de Chicago al intentar negociar futuros sobre acciones e índices bursátiles se describe en Melamed (1996).

En Estados Unidos, la Regulación Q impulsó varios tipos de innovación financiera para sortear sus topes a las tasas de interés, incluidos los eurodólares y las cuentas NOW .

El papel de la tecnología

Algunos tipos de innovación financiera están impulsados ​​por mejoras en la tecnología informática y de telecomunicaciones. Por ejemplo, Paul Volcker sugirió que para la mayoría de las personas, la creación del cajero automático fue una innovación financiera mayor que la titulización respaldada por activos . [13] Otros tipos de innovación financiera que afectan al sistema de pagos incluyen las tarjetas de crédito y débito y los sistemas de pago en línea como PayPal .

Este tipo de innovaciones son notables porque reducen los costos de transacción . Los hogares necesitan mantener saldos de efectivo más bajos; si la economía presenta restricciones de efectivo por adelantado , este tipo de innovaciones financieras pueden contribuir a una mayor eficiencia. Un estudio sobre el uso de tarjetas de débito por parte de los hogares italianos concluyó que poseer una tarjeta de cajero automático generaba beneficios por valor de 17 euros anuales. [14]

Este tipo de innovaciones también puede afectar a la política monetaria al reducir los saldos reales de los hogares. Especialmente con la creciente popularidad de la banca en línea , los hogares pueden mantener mayores porcentajes de su riqueza en instrumentos no monetarios. En una edición especial de International Finance dedicada a la interacción del comercio electrónico y la banca central, Goodhart (2000) y Woodford (2000) expresan su confianza en la capacidad de un banco central para mantener sus objetivos de política al afectar la tasa de interés de corto plazo incluso si el dinero electrónico ha eliminado la demanda de pasivos del banco central, [15] [16] mientras que Friedman (2000) es menos optimista. [17]

Un informe de PwC de 2016 señaló el “ritmo acelerado del cambio tecnológico” como la “fuerza más creativa –y también la más destructiva– en el ecosistema de servicios financieros”. [18]

El avance de la tecnología ha permitido que un segmento de clientes desatendidos acceda a alternativas de inversión más complejas, como herramientas y plataformas de trading social y trading algorítmico minorista. [19] Las primeras ayudan a los inversores inexpertos a ganar experiencia y conocimiento, por ejemplo, mediante el copy trading , lo que les permite imitar las carteras de los traders de mayor rendimiento (por ejemplo, eToro , Estimize, Stocktwits ). La segunda opción permite a los inversores con habilidades técnicas mínimas construir, realizar pruebas retrospectivas e implementar algoritmos de trading, que luego pueden compartir con otros (Streak, Quantopian & Zipline , Numerai ). [20] Estas soluciones, en su mayoría proporcionadas por FinTechs, proporcionan formas simples y rápidas de optimizar los retornos. También son menos costosas que la gestión de inversiones tradicional ya que, a diferencia de la gestión de inversiones tradicional, la mayoría de las plataformas de trading social no exigen una inversión mínima para comenzar. [20]

En los mercados desarrollados, la cantidad de transacciones algorítmicas es ahora de aproximadamente el 70-80%. [21] Los avances en la potencia informática , la recopilación de datos y las telecomunicaciones contribuyeron a la creación de transacciones algorítmicas . [22]

Consecuencias

Las innovaciones financieras pueden influir en los sistemas económicos o financieros. Por ejemplo, la innovación financiera puede afectar la eficacia de la política monetaria y la capacidad de los bancos centrales para estabilizar la economía. La relación entre el dinero y los tipos de interés, que puede definir la eficacia de la política monetaria, se ve afectada por la innovación financiera. La innovación financiera también influye en la rentabilidad de las empresas, las transacciones y el bienestar social. [23]

Según la teoría tradicional de innovación y crecimiento, las innovaciones financieras ayudan a aumentar la calidad y la diversidad de los servicios bancarios, permiten compartir riesgos, completar el mercado y, en última instancia, mejorar la eficiencia de la asignación de recursos. Por lo tanto, hay que concentrarse en los aspectos positivos de la innovación financiera. [24] [25] [26] [27]

Por otra parte, la perspectiva de la fragilidad de la innovación se centra en el lado "oscuro" de la innovación. Identificó específicamente las innovaciones financieras como la causa fundamental de la reciente crisis financiera mundial, que condujo a una expansión crediticia sin precedentes que impulsó el auge y la posterior caída de los precios de la vivienda, fabricó títulos percibidos como seguros pero expuestos a riesgos que se pasaron por alto y ayudó a los bancos a desarrollar productos estructurados para aprovechar la incomprensión de los inversores sobre los mercados financieros. [28] [29] [30]

No hay evidencia definitiva de si la innovación financiera beneficia o perjudica al sector financiero. Sin embargo, hay evidencia contundente de que la innovación financiera está vinculada a mayores niveles de crecimiento económico. [31] De manera similar, hay evidencia de que la innovación financiera promueve la expansión bancaria y la profundidad financiera. [32]

Crítica

Algunos economistas sostienen que la innovación financiera tiene poco o ningún beneficio en la productividad : Paul Volcker afirmó que "hay poca correlación entre la sofisticación de un sistema bancario y el crecimiento de la productividad", [13] que no hay "evidencia neutral de que la innovación financiera haya llevado al crecimiento económico", [33] y que la innovación financiera fue una causa de la crisis financiera de 2007-2010 , [34] mientras que Paul Krugman afirma que "el rápido crecimiento de las finanzas desde 1980 ha sido en gran medida una cuestión de búsqueda de rentas , en lugar de una verdadera productividad". [35]

Véase también

Notas

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