Listado cruzado

La cotización cruzada (o multicotización o intercotización ) de acciones es cuando una empresa cotiza sus acciones de capital en una o más bolsas de valores extranjeras además de en su bolsa nacional. Para cotizar en bolsa de forma cruzada, una empresa debe cumplir con los requisitos de todas las bolsas de valores en las que cotiza, como la presentación de solicitudes.

La cotización cruzada no debe confundirse con otros métodos que permiten que las acciones de una empresa se negocien en dos bolsas diferentes, como:

• Empresas de doble cotización , en las que dos empresas distintas (con acciones separadas que cotizan en diferentes bolsas) funcionan como una sola empresa.
• Recibos de depósito , que son solo una representación de las acciones, emitidos por un banco externo y no por la propia empresa. Sin embargo, en la práctica, ambos términos suelen usarse indistintamente.
• Admitido para negociación , cuando una acción extranjera es accesible en un mercado diferente a través de una convención bursátil y no está realmente registrada dentro de ese mercado diferente.

Por lo general, la cotización principal de una empresa de este tipo se realiza en una bolsa de valores de su país de constitución, y su cotización secundaria se realiza en una bolsa de otro país. La cotización cruzada es especialmente común para empresas que comenzaron en un mercado pequeño pero crecieron hasta convertirse en un mercado más grande. Por ejemplo, numerosas empresas grandes no estadounidenses cotizan en la Bolsa de Valores de Nueva York o NASDAQ, así como en sus respectivas bolsas nacionales, como BlackBerry , Enbridge , Equinor , Ericsson , Nokia , Toyota y Sony .

Los certificados de depósito (DR) son instrumentos derivados de otro instrumento subyacente, mientras que los instrumentos multicotizados representan las acciones reales de una empresa. Los DR son convertibles nuevamente a acciones ordinarias, siguiendo un proceso que depende de la entidad patrocinadora que creó el instrumento. La propiedad de un DR no transmite los mismos derechos que un titular directo de acciones de capital, pero en la mayoría de los casos el DR es convertible nuevamente al instrumento original a través de un proceso de conversión. El DR recibe un número ISIN diferente , lo que reconoce que no es el mismo instrumento fungible que la acción subyacente. Los DR más populares incluyen los certificados de depósito estadounidenses (ADR), los certificados de depósito europeos (EDR), los certificados de depósito globales (GDR, también conocidos como certificados de depósito internacionales) y las acciones registradas globales (GRS).

En cambio, las acciones que cotizan en bolsa en varios mercados o en varios mercados son técnicamente el mismo instrumento financiero. La fungibilidad es un problema en todos los mercados. Por ejemplo, las acciones de IBM no pueden comprarse en la Bolsa de Nueva York y venderse, el mismo día, en la Bolsa de Londres, aunque IBM cotiza en ambos mercados. Hay un proceso de reinscripción que debe realizarse para trasladar el número de acciones en circulación de una jurisdicción a la otra. Esto se debe principalmente a las ineficiencias del mercado y a las estructuras necesarias para mantener la integridad de las acciones registradas dentro de jurisdicciones específicas (normalmente impulsadas por la normativa).

Cuando una empresa decide cotizar en bolsa, las acciones son técnicamente fungibles entre bolsas. Royal Dutch Shell, IBM y Siemens son ejemplos de empresas que cotizan la misma emisión en varios mercados. Sin embargo, en Frankfurt y París se negocian en euros, en Londres en libras esterlinas y en la Bolsa de Nueva York en dólares estadounidenses. Los precios están sujetos a las condiciones del mercado local, así como a las fluctuaciones cambiarias, y no se mantienen en perfecta paridad entre mercados. Suelen ser más líquidas que los ADR, los GDR y ese tipo de convenciones. Si bien son "técnicamente" fungibles, estas cotizaciones primarias independientes (todas se considerarían cotizaciones "primarias") están sujetas a un nuevo registro, lo que crea un riesgo de liquidación significativo si un inversor quiere comprar en una bolsa y vender en otra (especialmente cuando las monedas difieren).

Las acciones negociadas en un verdadero escenario de cotización cruzada/multilista se procesan, casan y liquidan a través de los mecanismos de mercado específicos de la bolsa local. En este sentido, si bien las acciones de IBM compradas en NYSE y las acciones de IBM compradas en LSE son técnicamente el mismo instrumento, las compradas en NYSE se liquidarán a través de los mecanismos asociados a NYSE y DTCC en los Estados Unidos. Las acciones compradas en LSE se liquidarán a través de los mecanismos de LSE y CREST en el Reino Unido.

Las acciones " admitidas a cotización ", como las de IBM que cotizan en ARCA en Frankfurt, se liquidarán a través de DTCC . IBM también cotiza en Frankfurt, en cuyo caso, esas transacciones se liquidarán a través de los procesos del mercado alemán local.

La literatura académica ha identificado diversos argumentos para cotizar en el extranjero además de en la bolsa nacional. Roosenboom y Van Dijk (2009) ^[1] distinguen entre las siguientes motivaciones:

• Segmentación del mercado : El argumento tradicional por el cual las empresas buscan una cotización cruzada es que esperan beneficiarse de un menor costo de capital que surge porque sus acciones se vuelven más accesibles para los inversores globales cuyo acceso de otra manera estaría restringido debido a las barreras de inversión internacionales.
• Liquidez del mercado: Las cotizaciones cruzadas en mercados de valores más profundos y líquidos podrían generar un aumento de la liquidez de las acciones y una disminución del costo del capital.
• Divulgación de información: la cotización cruzada en un mercado extranjero puede reducir el costo del capital a través de una mejora del entorno de información de la empresa. Las empresas pueden utilizar una cotización cruzada en mercados con requisitos de divulgación estrictos para señalar su calidad a los inversores externos y proporcionar mejor información a los clientes y proveedores potenciales (por ejemplo, mediante la adopción de los PCGA de EE. UU. ). Además, las cotizaciones cruzadas tienden a estar asociadas con una mayor atención de los medios, una mayor cobertura de los analistas , una mayor precisión de las previsiones de los analistas y una mayor calidad de la información contable .
• Protección de los inversores ("bonding"): Recientemente, hay una creciente literatura académica sobre el llamado argumento del "bonding". Según este punto de vista, la cotización cruzada en los Estados Unidos actúa como un mecanismo de vinculación utilizado por las empresas que están constituidas en una jurisdicción con sistemas deficientes de protección y cumplimiento de los inversores para comprometerse voluntariamente a cumplir normas más estrictas de gobierno corporativo. De esta manera, las empresas atraen a inversores que de otro modo se mostrarían reacios a invertir.
• Otras motivaciones: La cotización cruzada también puede estar motivada por consideraciones relacionadas con el producto y el mercado laboral (por ejemplo, para aumentar la visibilidad ante los clientes ampliando la identificación del producto), para facilitar adquisiciones extranjeras y para mejorar las relaciones laborales en países extranjeros mediante la introducción de planes de acciones y opciones para empleados extranjeros. ^[2]

Sin embargo, también existen desventajas a la hora de decidir cotizar en bolsa: mayor presión sobre los ejecutivos debido a un escrutinio público más estricto; mayores requisitos de presentación de informes y divulgación; escrutinio adicional por parte de los analistas en las economías de mercado avanzadas y tarifas adicionales por cotización. Algunos medios financieros han argumentado que la implementación de la ley Sarbanes-Oxley en los Estados Unidos ha hecho que la Bolsa de Nueva York sea menos atractiva para las cotizaciones en bolsa, pero investigaciones académicas recientes encuentran poca evidencia que respalde esto; véase Doidge, Karolyi y Stulz (2007). ^[3]

Existe una vasta literatura académica sobre el impacto de las cotizaciones cruzadas en el valor de las empresas que cotizan en bolsa. La mayoría de los estudios (por ejemplo, Miller, 1999) concluyen que la cotización cruzada en un mercado de valores estadounidense por parte de una empresa no estadounidense se asocia con una reacción significativamente positiva del precio de las acciones en el mercado interno. ^[4] Este hallazgo sugiere que el mercado de valores espera que la cotización cruzada tenga un impacto positivo en el valor de la empresa. Doidge, Karolyi y Stulz (2004) ^[5] muestran que las empresas con una cotización cruzada en los Estados Unidos tienen una valoración más alta que las corporaciones que no cotizan en bolsa, especialmente para las empresas con altas oportunidades de crecimiento domiciliadas en países con una protección relativamente débil para los inversores. La prima que encuentran es mayor para las empresas que cotizan en bolsas de valores oficiales de los Estados Unidos (programas de ADR de Nivel II y III) que para las cotizaciones extrabursátiles (programa de ADR de Nivel I) y las colocaciones privadas (ADR de la Regla 144A). Doidge, Karolyi y Stulz (2004) sostienen que una cotización cruzada en los Estados Unidos reduce el grado en que los accionistas mayoritarios pueden participar en la expropiación (a través de la "vinculación" con los altos estándares de gobierno corporativo de los Estados Unidos) y, por lo tanto, aumenta la capacidad de la empresa para aprovechar las oportunidades de crecimiento. Investigaciones recientes ^[6] muestran que la prima de cotización para la cotización cruzada se ha evaporado, debido a las nuevas regulaciones estadounidenses y la competencia de otras bolsas. Algunas investigaciones académicas recientes encuentran que las empresas extranjeras más pequeñas que buscan lugares de cotización cruzada pueden estar optando por las bolsas del Reino Unido en lugar de las bolsas estadounidenses debido a los costos impuestos por la Ley Sarbanes-Oxley. Por otro lado, las empresas más grandes que buscan los beneficios de la "vinculación" de una cotización en los Estados Unidos continúan buscando una cotización en la bolsa estadounidense. ^[7] Sin embargo, también hay estudios, como el de Sarkissian y Schill (2009), ^[8] que sostienen que las cotizaciones cruzadas no crean beneficios de valoración a largo plazo.

La literatura académica ignora en gran medida las cotizaciones cruzadas en bolsas no estadounidenses. Sin embargo, hay muchas cotizaciones cruzadas en bolsas de Europa y Asia. Incluso las empresas estadounidenses cotizan en otros países. En la década de 1950 hubo una ola de cotizaciones cruzadas de empresas estadounidenses en Bélgica, en la década de 1960 en Francia, en la década de 1970 en el Reino Unido y en la década de 1980 en Japón (véase Sarkissian y Schill, 2014). ^[9] Roosenboom y van Dijk (2009) ^[1] analizan 526 cotizaciones cruzadas de 44 países diferentes en 8 bolsas de valores importantes y documentan reacciones significativas del precio de las acciones de 1,3% en promedio para cotizaciones cruzadas en bolsas de EE. UU., 1,1% en la Bolsa de Valores de Londres , 0,6% en bolsas de Europa continental y 0,5% en la Bolsa de Valores de Tokio . Estos resultados sugieren que las cotizaciones cruzadas en bolsas anglosajonas crean más valor que en otras bolsas. También ponen de relieve la comprensión incompleta de por qué las empresas cotizan en bolsas cruzadas fuera del Reino Unido y los Estados Unidos, ya que muchos de los argumentos analizados anteriormente (mayor liquidez, mejor divulgación y fianzas) no son aplicables. A este respecto, Sarkissian y Schill (2014) muestran que la actividad de cotización cruzada en un país anfitrión determinado coincide con el mejor desempeño de las economías y los mercados financieros del país anfitrión y del país de origen próximo, lo que pone de relieve el componente de sincronización del mercado en las decisiones de cotización cruzada.

• Listados transfronterizos

• Lubberink y Huijgen, "Conservadurismo de las ganancias y aumento de capital de empresas que cotizan en bolsa", documento de trabajo inédito
• Piotroski, Joseph D. y Srinivasan, Suraj, "Regulación y fianzas: la Ley Sarbanes-Oxley y el flujo de cotizaciones internacionales", (enero de 2008). Disponible en SSRN
• Khanna, Tarun, Palepu, Krishna y Srinivasan, Suraj, "Prácticas de divulgación de información de las empresas extranjeras que interactúan con los mercados estadounidenses" (diciembre de 2003). Documento de trabajo de la Unidad de Estrategia de la Escuela de Negocios de Harvard, n.º 03-081. Disponible en SSRN o doi :10.2139/ssrn.408621

• Investigación y datos sobre listados cruzados en el sitio web de Mathijs A. van Dijk.